A Strategy acaba de autorizar a venda de Bitcoin pela primeira vez. A era de "nunca vender" chegou ao fim.

Em um comunicado à imprensa e um formulário 8-K datados de 29 de junho, a empresa anteriormente conhecida como MicroStrategy revelou uma "Estrutura de Capital de Crédito Digital", uma reformulação em cinco partes de como administra seu balanço patrimonial. Em meio à linguagem corporativa, encontra-se a primeira vez que o conselho da Strategy autorizou a venda de bitcoins: até US$ 1.25 bilhão para constituir uma reserva de caixa, além de vendas adicionais para cobrir dividendos preferenciais, juros e recompra de ações. A empresa que transformou "mãos de diamante" em uma política de tesouraria agora é uma potencial vendedora do ativo que foi criada para acumular.

Tweet de anúncio de Michael Saylor, fonte: X

A Strategy detém 847,363 BTC, comprados por cerca de US$ 64.1 bilhões a um preço médio próximo de US$ 75,650. Com o bitcoin sendo negociado abaixo de US$ 60,000 esta semana, esse montante vale aproximadamente US$ 50 bilhões, deixando a empresa com um prejuízo de cerca de US$ 13 bilhões em termos contábeis.

O que o Quadro de Capital de Crédito Digital realmente faz

A estrutura possui cinco partes. Uma política de Reserva em Dólares aprovada pelo conselho protege o caixa da empresa, cerca de US$ 2.55 bilhões em 28 de junho, para um único propósito: o pagamento de dividendos de ações preferenciais e juros da dívida, que totalizam aproximadamente US$ 1.76 bilhão por ano. Essa reserva cobre cerca de 17.4 meses dessas obrigações, e o conselho estabeleceu um limite mínimo de 12 meses. Uma política de dividendos revisada eleva a taxa de dividendos das ações preferenciais STRC de 11.5% para 12.00%, com vigência a partir de 1º de julho, com revisões mensais subsequentes. Dois programas de recompra, cada um com limite de até US$ 1 bilhão, permitem que a empresa recompre seus próprios títulos preferenciais e ações ordinárias Classe A quando a administração considerar os preços atrativos.

A quinta peça é a que importa. Um Programa de Monetização de BTC dá a aprovação do conselho para vender bitcoins com três objetivos: arrecadar até US$ 1.25 bilhão para financiar a reserva, pagar dividendos e juros quando isso superar a emissão de novas ações e financiar os dois programas de recompra. Para arrecadar os US$ 1.25 bilhão anunciados aos preços atuais, a Strategy precisaria vender cerca de 20,800 BTC, ou cerca de 2.5% de suas reservas. Somando as autorizações de recompra, os críticos calculam até US$ 3.25 bilhões em vendas potenciais, embora a empresa enfatize que não é obrigada a vender nada.

Por que o modelo falhou

Para entender por que uma empresa reverte seu princípio fundador, observe a máquina que a impulsionava. Durante anos, a Strategy emitiu ações e títulos conversíveis, usou os recursos para comprar bitcoins e repetiu o ciclo, um mecanismo que a BNC documentou por meio de dezenas de compras . O truque funcionou porque as ações da MSTR eram negociadas com um ágio em relação aos bitcoins que detinha. Quando suas ações valem mais do que seus ativos, vender ações para comprar mais ativos adiciona bitcoins por ação. Por um tempo, foi quase uma falha que gerava dinheiro infinito.

Esse prêmio desapareceu. A MSTR agora negocia abaixo do valor do bitcoin em seu balanço patrimonial, reduzindo sua relação entre valor de mercado e valor patrimonial líquido para menos de 1. Emitir ações ordinárias nesses níveis destrói valor para os acionistas existentes em vez de criá-lo, e é por isso que a empresa agora afirma que será disciplinada em relação às vendas de ações quando o preço estiver próximo de 1x o valor patrimonial líquido. Com a fonte de financiamento mais barata desativada e o bitcoin abaixo do custo, a Strategy precisava de outra maneira de manter as operações. A estrutura criada é essa.

O problema STRC

A pressão se manifesta mais claramente nas ações preferenciais. A STRC, a ação preferencial "Stretch" com taxa variável, deveria ser negociada próxima ao seu valor nominal de US$ 100. Na semana passada, atingiu a mínima histórica de US$ 82.53, cerca de 17.5% abaixo do valor nominal, enquanto os investidores questionavam se a cobertura de dividendos era real. O aumento da taxa para 12% e a autorização para recompra das ações preferenciais com desconto visam impulsionar a STRC de volta para perto de US$ 100 e tranquilizar esse grupo. Isso também aumenta a despesa anual em caixa, que é a armadilha circular em que a Strategy se encontra agora: os instrumentos que ela vendeu para comprar bitcoin exigem dinheiro, e a fonte de caixa mais limpa restante é o próprio bitcoin.

De “nunca venda” para “Bitcoin é capital”

Esta é a empresa cujo fundador certa vez disse que jamais a venderia , comparando pessoas que guardam dinheiro como reserva de valor aos pobres. Na segunda-feira, o diretor financeiro Andrew Kang apresentou uma perspectiva diferente: “Bitcoin é capital”, disse ele, descrevendo a criptomoeda como um recurso a ser utilizado, e não como um ídolo a ser guardado. O CEO Phong Le afirmou que a empresa está “evoluindo da emissão unilateral de capital para a gestão ativa de capital”. O presidente executivo Michael Saylor, ainda a figura pública da estratégia, buscou um equilíbrio cuidadoso, afirmando que a empresa permanece comprometida com o bitcoin como seu principal ativo de reserva, embora reconhecendo que “o Crédito Digital exige liquidez, disciplina e gestão ativa de capital”.

Vale a pena ser preciso sobre o que mudou e o que não mudou. A estratégia não é abandonar o bitcoin, e a empresa não anunciou nenhuma venda. Ela construiu a infraestrutura necessária para vender quando a administração decidir que vender é a melhor opção. A empresa já havia divulgado a venda de 32 BTC no início de junho para ajudar a cobrir os dividendos, então o princípio foi violado antes que a estrutura o formalizasse. O que aconteceu na segunda-feira foi transformar uma medida isolada em uma política permanente.

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O que os touros e os ursos veem

A primeira reação do mercado foi de alívio, com a MSTR abrindo em alta a US$ 85.87, contra o fechamento anterior de US$ 82.31, e mantendo-se em valorização ao longo da manhã, enquanto a STRC também subiu. Apesar disso, a ação ainda acumula queda de aproximadamente 50% no último ano. O analista da Cantor, Ramsey El-Assal, considerou a medida um passo positivo que deve aliviar as preocupações com liquidez e diluição, embora tenha observado que a venda de bitcoins é "a opção de financiamento menos atraente" disponível. O fundador da Coin Bureau, Nic Puckrin, citado pela Reuters, descreveu a iniciativa como responsável e bem recebida pelo mercado.

Os pessimistas veem uma confissão. Peter Schiff, defensor do ouro e crítico frequente da Strategy, escreveu simplesmente que "a MSTR agora é uma vendedora de bitcoins", alertando que mesmo pequenas vendas por parte da maior detentora corporativa podem afetar o sentimento do mercado. A crítica mais incisiva não é que a Strategy vá se desfazer de suas moedas amanhã. É que a empresa se tornou mais dependente do preço do bitcoin, e não menos. A estrutura ganha tempo. Isso não muda o fato de que a reserva, a cobertura de dividendos e as recompras dependem, em última análise, de o bitcoin valer o suficiente para justificar a venda. Se o preço se recuperar, as novas ferramentas parecerão uma gestão prudente. Se continuar caindo, as mesmas ferramentas começarão a parecer uma empresa vendendo seu melhor ativo para pagar a dívida contraída para adquiri-lo.

Por ora, a Strategy fez o que a engenharia financeira faz de melhor: transformar um problema agudo em um problema administrado. Os dividendos preferenciais estão cobertos por dois anos, pelo menos no papel. As ações têm um programa de recompra. O caixa está sujeito a regras. Mas a aposta central permanece inalterada e agora está mais exposta do que nunca.